Dette er en artikkel fra NE nyheter, som nå er blitt til Estate Nyheter. Redaksjonen.
Mens aksjene innenfor IT og offshore omsettes som hakka møkk, har eiendomsaksjene ved Oslo Børs gått i dvale. Hvorfor er det så lav likviditet i eiendomsaksjene på børsen?
Liten fri flyt av aksjer
Analytikere som NæringsEiendom har vært i kontakt med fastslår at eiendomssektoren på børsen er betydelig rabattert, men mener at en fastlåst eierstruktur bidrar til lav likviditet.– Store eiere medfører at den frie flyten av aksjer er liten, det blir få aksjer å handle i, sier analytiker Audun Stensvold i Karl Johan Fonds.– På den annen side skal man ikke overdrive betydningen av eierstrukturen. Avantor har en bredere eierstruktur enn Olav Thon Eiendomsselskap og Steen & Strøm, men aksjene handles likevel med stor rabatt. Nå har Avantor prøvd å synliggjøre verdier i selskapet ved å selge eiendom til Industrifinans Næringseiendom, og har gitt ekstraordinært utbytte til aksjonærene. Men en del av oppgjøret er aksjer i Industrifinans, som heller ikke er likvide, påpeker han.
Få transaksjoner
Den lave prisingen av eiendomsaksjene i forhold til den underliggende verdien i selskapenes eiendommer øker paradoksalt nok heller ikke likviditeten. Selv om rabatten på aksjene representerer en oppside, er det i mange av selskapene uvisst når denne kan tas ut gjennom salg av eiendom. Eiendomsselskaper tenker svært langsiktig, og med store kontrollerende eiere blir ikke strategien endret på dagen. Låst eierstruktur og få transaksjoner skaper med andre ord liten dynamikk, og investorene føler seg ikke fristet. Meglerhusene utarbeider heller ikke tonnevis med analyser på en sektor som frister få investorer, og investorene blir ikke mindre uinteresserte av at det er lages få analyser på eiendomsselskapene. Dermed har vi det gående.Andre faktorer som bidrar til lav likviditet i eiendomsaksjene er økt rente som kan gjøre investeringer utenfor børsen mer attraktive. Mangel på en aksjonærvennlig politikk lokker heller ikke frem den store kjøpelysten, og utsikt til utbytte blir kanskje en mindre fristende gulrot med den foreslåtte utbytteskatten.
Rentenivået
– Jeg tror eiendomsaksjene forblir underpriset. Så lenge renten tenderer oppover, vil forholdet mellom rabatten og underliggende verdier ikke bli noe bedre, tror partner Jarle Norman Hansen i Sundal Collier & Co.Analytiker Jon Mosberg i Orkla Enskila Securities forklarer at det ikke er noe nytt fenomen med stor rabatt på eiendomsaksjene. Rabatten var større i 1992, mens aksjene ble rimelig høyt priset fra 1996 og frem mot midten av 1998. Han kan imidlertid ikke se at faktorene som skal til for å løfte aksjekursene er til stede nå.– Stemningen i eiendomsmarkedet er ikke så het lenger. Riktignok går det bra med hensyn til leieprisene i kontormarkedet, men den generelle økonomiske veksten i Norge er lavere nå enn tidligere. Vekstpotensialet i eiendomsbransjen er ikke som før, det er ikke så spennende, sier han. Han tror også at økt skattelegging, som for eksempel utbytteskatten, vil virke negativt på mange bransjer, inkludert eiendomsbransjen.
For de tålmodige
Mosberg mener imidlertid at nettopp den lave prisingen av eiendomsaksjene i forhold til underliggende verdier representerer en oppside. Problemet er altså at denne oppsiden ikke kan tas ut over natten slik man i teorien kan gjøre i mer likvide selskaper. Før eller senere vil riktignok verdiene i eiendomsselskapene bli realisert, men det kan gå svært lang tid før så skjer. – Generelt sett er ikke eiendomsselskaper noe som brytes opp og slaktes. Her er det langsiktige investeringer det er snakk om. Det handler ikke om å oppdage ny teknologi hver uke, sier han.Det virker som om man kan gjøre en grei investering i eiendomsaksjer – hvis man har en viss tålmodighet. Mosberg mener at eiendomsaksjene over tid reflekterer norsk økonomi.-Verdiutviklingen følger den nomi-nelle veksten i norsk økonomi når man ser på BNP for fastlands-Norge, sier han.Han peker på at aksjen i Olav Thon Eiendomsselskap frem til noen få år siden viste en kursutvikling omtrent på linje med totalindeksen. Selv om dette ikke er tilfelle lenger, spår analytikeren at Thon-aksjen vil kunne gi en årlig avkastning på rundt 10-15 prosent fremover.Mosberg viser også til at Avantor har hatt en ok utvikling så langt i år. – Avantor-aksjen har hittil gått opp med 20 prosent, når man tar hensyn til utbyttet på 10 kroner som ble utbetalt tidligere i høst, sier han.– Hva kan så gjøres for å få opp interessen for eiendomsaksjene?En analytiker påpeker at blant annet bør eierstrukturen endres. Han mener dessuten at selskapene må bli større, samtidig som fokus må bli klarere.-Dette vil få opp markedets interesse, slik at det skrives analyser. Dette vil i sin tur kunne tiltrekke seg investorer. Dermed kan man få en reprising av selskapene. Men at dette vil skje, er som å tro på julenissen, mener han.Han mener at markedet burde priset et selskap som Olav Thon Eiendomsselskap ut i fra substansen i de underliggende verdiene, altså den fremtidige verdiskapning og meravkastningen som ledelsen kan skape for aksjonærene. – Men dette er ikke markedet villig til, fordi ledelsen og hovedaksjonærene i selskapet ikke jobber for de andre aksjonærenes interesse, sier han.– Den eneste strategien for å få futt i eiendomsaksjene er å synliggjøre verdiene i et selskapet gjennom salg av eiendom. For mange selskaper er dette usannsynlig, sier en annen analytiker. Han fremhever imidlertid Industrifinans Boligeiendom som er et unntak. Selskapet solgte nylig unna en rekke leiligheter i Oslo og eiendommer i Gøteborg for å gi pengene tilbake til aksjonærene. Også Avantor har solgt deler av sin eiendomsmasse i Nydalen, men analytikeren mener selskapet har gitt for lite tilbake til aksjonærene.– Hva er poenget med at eiendomsselskapene er børsnoterte? Flere analytikere lurer på det samme, men nevner ulike faktorer som kan spille inn. Blant annet tilgangen til en regulert markedsplass, mulig kapitaltilgang, ?kvalitetsstempelet? fra børsen og muligheten til å la selskapets ansatte kjøpe aksjer til rabatterte priser.
Karakteristikker:
En analytiker gir følgende karakteristikk av eiendomsselskapene på Oslo Børs:– I Olav Thon Eiendomsselskap eier Thon over 60 prosent av aksjene. Han kan like godt overta alt.– Steen & Strøm har to-tre store hovedeiere, med Rimi-Hagen i spissen. Selskapet burde vært tatt av børs slik at de øvrige aksjonærene kunne fått utbetalt en hyggelig avkasting.– Avantor er et lite interessant børsnotert selskap på grunn av mangel på størrelse, samt at det kontrolleres av Kjell Inge Røkke. Det skjer relativt lite i selskapet, selv om det har utviklingsprosjekter i Nydalen.– Industrifinans Boligeiendom og Industrifinans Næringseiendom er begge for små selskaper for børsnotering. Men førstnevnte har tross alt solgt unna eiendom for å dele ut penger til aksjonærene. De har erkjent at man får frem verdiene ved å selge unna eiendom.– Når det gjelder Home Invest, får vi bare vente og se hva som skjer ut fra den planlagte fusjonen med Sektor.– Det ideelle børsnoterte eiendomsselskapet er større enn Olav Thon Eiendomsselskap, påpeker analytikeren. – Selskapet har en børsverdi på rundt ti milliarder kroner, og er bredt sammensatt med både internasjonale og nasjonale eiere. Selskapet bør rendyrke maks to eiendomssegmenter i Norden. Med et godt management og en aktiv, aksjonærvennlig policy, ville dette blitt et likvid eiendomsselskap med en riktig prising av aksjene i forhold til verdiene, sier han.
Seks på børs
For tiden finnes det seks rene eiendomsselskaper på børsen: Olav Thon Eiendomsselskap, Steen & Strøm og Avantor befinner segpå hovedlisten, mens Industrifinans Boligeiendom, Industrifinans Næringseiendom og nykommer Home Invest står på SMB-listen. Sistnevnte er et resultat av at eiendomsvirksomheten i Choice Hotels Scandinavia ble fisjonert ut tidligere i høst.
Olav Thon Eiendomsselskap ASA:
– Hensikten med å være på børs er ikke først og fremst knyttet til likviditeten, men til det å få kapitaltilgang, sier administrerende direktør Dag Tangevald-Jensen i Olav Thon Eiendomsselskap.Tangevald-Jensen mener den forholdsvis svake likviditeten i Thon-aksjen skyldes både relativt liten fri flyt av aksjer og et for tiden svakt sentiment for eiendomsaksjer.Men han sier at selskapets hovedmål med å være børsnotert er å oppnå styrket finansiell handlingsfrihet.– Børsnotering gir et ?kvalitetsstempel? overfor selskapets lånegivere og forbindelser for øvrig, sier han.– Investorene på sin side får muligheten til å investere i et selskap med en divertifisert portefølje av høykvalitetseiendommer, betydelig prosjekt-utviklingskapasitet og en profesjonell forvaltning. Vi mener for øvrig selskapets aksjer for tiden er et godt kjøp, og har derfor den senere tid valgt å selv kjøpe et betydelig antall egne aksjer. – Men det er vel i selskapets interesse at aksjene er etterspurte?– Vi prøver å påvirke markedet, slik at det blir større omløpshastighet i de ?frie? aksjene, blant annet gjennom investorpresentasjoner og generell informasjonsgivning. Man må dog erkjenne at interessen for de ulike sektorene på Oslo Børs vil variere over tid.– Olav Thon eier over 60 prosent i selskapet. Har det vært diskutert å gjøre noe med den dominerende eierstrukturen?– Det er ikke selskapets anliggende hvilke planer store, langsiktige eiere måtte ha. Jeg kan likevel opplyse at det ikke foreligger noen indikasjoner på at Olav Thon har intensjoner om å selge seg ned. Thon har aldri solgt en aksje siden selskapet ble børsnotert i 1983, han har kun kjøpt. Eierandelen hans, som i dag utgjør rundt 62 prosent, er kun blitt redusert gjennom emisjoner og fusjoner.
Steen & Strøm ASA:
Administrerende direktør Are Skindlo i Steen & Strøm sier den lave likviditeten i selskapets aksjer blant annet har sammenheng med aksjonær-strukturen. Han tror likevel kjøpe-sentersatsningen vil bidra til å øke likviditeten.– Årsaken til den svake likviditeten har blant annet sammenheng med selskapets aksjonærstruktur. Det er lite et selskaps administrasjon kan gjøre med dette. Ved å fokusere på vår skandinaviske strategi og ved å levere gode økonomiske resultater, vil interessen fra investorer øke ? noe som igjen kan øke likviditeten, tror Skindlo.Per 30. september i år var det 709 transaksjoner bestående av til sammen 8,7 millioner aksjer i Steen & Strøm ASA, som i alt har i underkant av 28 millioner aksjer.– Hva er poenget med at Steen & Strøm er på børs?– Som for de fleste børsnoterte selskapene ligger dette blant annet i at man kan få lettere tilgang til kapital. Børsen er et instrument for å skape ordnet omsetning og likviditet i aksjen, børsen gir et kvalitetsstempel, man får økt oppmerksomhet fra media og analytikere, og en børsnotering gir økt mulighet til å realisere akkumulerte verdier.– Hvorfor skal man investere i eiendomsaksjer i Steen & Strøm, hvor er oppsiden?Skindlo viser til positive markedsutsikter for kjøpesentrene i Skandinavia med hensyn til fortsatt vekst i privat forbruk og i detaljhandelen. Selskapet har 74 kjøpesentre i Skandinavia under eie og forvaltning, som ifølge Skindlo drives med lave kostnader og høy driftskompetanse.– Det er muligheter for økte leieinntekter, og vi har utviklingsprosjekter med stort fortjenestepotensiale, sier han.– Er det aktuelt å i fremtiden gjøre noe med eierstrukturen i selskapet?– Administrasjonen kan i begrenset grad påvirke eierstrukturen, det er noe nåværende aksjonærer selv må ta stilling til. – Vurderer dere å ta selskapet av børs dersom likviditeten ikke bedrer seg?– Den type spørsmål kan jeg ikke kommentere.– Hva skal til for å få opp interessen for eiendomsaksjer på børsen?– Den lave interessen er ikke et spesifikt problem for Oslo Børs, man har samme problem i hele Europa. Et viktig aspekt er rentenivået. Skulle den lange renten begynne å falle, vil det sannsynligvis virke positivt inn på interessen for eiendomsaksjer. Videre er likviditeten i eiendomsaksjene et generelt problem.– Hva er ditt bidrag for å få opp denne interessen?-Vi arbeider målrettet med selskapspresentasjoner og andre investor relations-aktiviteter. Samtidig øker vi satsingen på vår kjernevirksomhet, som er utvikling, eierskap og forvaltning av kjøpesentre i Skandinavia, sier Skindlo.
Avantor ASA:
– Selv om aksjene handles med rabatt, synliggjør vi verdiene i selskapet gjennom salg av eiendom, sier administrerende direktør Christian Joys.Joys påpeker at Avantor har vært og er aktive på kjøp- og salgssiden:– Avantor har skiftet ut så godt som hele eiendomsmassen som vi utviklet på 80-tallet gjennom salg på 90-tallet. Det siste salget, som beløp seg til tre milliarder kroner, viser også at det ikke er små verdier som er utviklet i Nydalen, mener han.Deler av eiendomsmassen i Nydalen ble solgt til Industrifinans Næringseiendom. 15 prosent av oppgjøret var i aksjer. Avantor er nå den største eieren i Industrifinans Næringseiendom, med 28 prosent. – For oss var det viktig å komme inn på eiersiden, og vi kommer fremdeles til å forvalte eiendommene i Nydalen. Det er en del av vår forretningsidé at kundene skal kunne vokse og utvikle seg uavhengig av eierskapet, understreker Joys.På grunn av transaksjonen fikk Avantors aksjonærer utbetalt et ekstraordinært utbytte på 10 kroner per aksje. Ifølge Joys var det begrensninger i aksjeloven som medførte at utbyttet ikke ble større.– Utbytte kunne ikke bli større siden det var basert på balansen i 1999-regnskapet, men neste år vil det trolig bli betalt ut mer. Aksjonærene sitter fortsatt på aksjene. – Hva mener du skal til for å øke likviditeten i Avantors aksjer?– Lav likviditet er et generelt problem for eiendomsselskapene på børsen. Jeg tror det er to hovedgrunner til dette. For det første utgjør eiendom en liten del av børsen, for det andre dreier eiendom seg om langsiktighet. Avantor er et utviklingsselskap, og vi skaper verdiene etter hvert som vi bygger ut. Jeg tror bare vi må leve med at ikke alle investorene etterspør eiendomsaksjer med den langsiktigheten det innebærer. Aksjene handles med rabatt, men når vi selger realiserer vi verdiene.– Hva med kritikken fra enkelte aksjonærer som mener styret er for lite flinke til å synliggjøre verdier?– Man kan alltid bli bedre på å synliggjøre verdiene, og dette arbeider vi løpende med. På den annen side kjenner meglerhusene godt til hvilke verdier som ligger i selskapet, sier Joys.
Industrifinans Næringseiendom ASA:
Selskapet har tro på at gjennom å legge til rette en struktur for fremtidig salg, vil det oppnå en best mulig prising av aksjene og lokke til seg investorene.Industrifinans Næringseiendom satser på ferdig utviklede kontoreiendommer i Oslo, og opererer i motsetning til andre børsnoterte eiendomsselskaper med en uttalt tidsavgrenset horisont. Selskapet har signalisert at porteføljen skal kunne selges innen utgangen av 2007, og de som er med på laget vil da få utbetalt avkastningen. Med salg av hele porte-føljen vil selskapet trolig tas av børs.– Eiendomsselskapene på børs er preget av lav likviditet. Fokus har vært på større selskap og andre segmenter enn eiendom de senere årene. Vi har likevel tro på at vår rendyrkede investeringsstrategi er interessant for potensielle investorgrupper, sier administrerende direktør Einar Skjerven.Han mener at 50 prosent substansrabatt, investorvennlig struktur, god løp-pende kontantstrøm og lav nedsiderisiko gjør det gunstig å investere i selskapet.– Forventet avkastning ved investering i dag på kurs kroner 10, og salg i 2007 til fulle verdier, er estimert til 26 prosent før skatt, noe som er en meget konkurransedyktig avkastning i forhold til risikoen, sier Skjerven.
Industrifinans Boligeiendom ASA:
Selskapet har tatt konsekvensen av den labre interessen for børsnotert boligeiendom, og selger unna eiendommene for å gi pengene tilbake til aksjonærene.Beslutningen om å selge ble tatt av selskapets styre i fjor høst, og siden den gang har selskapet betalt tilbake 218 millioner kroner til de rundt 200 aksjonærene. Bakgrunnen for børsnoteringen av Industrifinans Boligeiendom i januar 1999 var å tilby et likvid plasseringsalternativ innen eiendom med fokus på utleieboliger. Det viste seg imidlertid at investorene ikke kastet seg over muligheten. Lav likviditet, stor substansrabatt, samt et relativt høyt prisnivå på eiendom, medførte at styret fant ut at det var bedre å realisere de underliggende verdiene for å gi pengene tilbake til aksjonærene. Blir hele eiendomsporteføljen solgt, er det meget sannsynlig at selskapet tas av børs. – Salgsaktiviteten gjør det naturlig å vurdere løsninger for å avvikle selskapet. Men å ta selskapet av børs er en eierbeslutning, understreker administrerende direktør Mads Agerup.
